出品｜每日财报
作者｜刘雨辰
近期，上海丽人丽妆化妆品股份有限公司（简称“丽人丽妆”）获证监会核发IPO批文。这意味着在历经4年漫长等待及一次IPO失败之后，丽人丽妆终于如愿以偿完成上市，但背后的隐忧却并不会随着上市而消逝。
据《每日财报》了解，丽人丽妆诞生于2007年，创始人是黄韬，靠着在淘宝运营相宜本草起家，享受到互联网电商的红利后开始扩大规模，目前主营业务是电商零售业务、品牌营销运营服务。
值得注意的是，丽人丽妆2019年上半年，天猫销售平台的占比上升至99.95%，依赖不降反升。依靠结转返利的盈利模式持续性堪忧，毛利率不及同行，且现有的传统代销模式正面临MCN机构网红直播带货的冲击。
背靠股东阿里，盈利模式堪忧
2010年5月丽人丽妆以10万元注册起家，前身为丽人有限，股东为北京丽人丽妆和黄韬，分别出资1万元、9万元。10万元起家，成立两年就引入资本，同时布局女人化妆品和资本运作两大市场才是丽人丽妆背后的生意经。
2017年—2019年，丽人丽妆业绩持续增长，营业收入分别为34.2亿元、36.15亿元和 38.74亿元，净利润分别为2.26亿元、2.52亿元和2.84亿元。
2020年上半年，丽人丽妆业绩略有下降，实现营业收入为18.05亿元，同比增长8.88%，归母净利润为1.5亿元，同比下降0.64%。
《每日财报》发现，早在2016年，丽人丽妆完成股改后便开始火速冲刺IPO，但却以失败告终。造成公司首次冲刺上市失败的原因，除了公司股权架构体系不合规范、业绩不稳定外，公司和阿里之间纠葛的关系也是主要原因。
2018年1月26日，丽人丽妆因依赖天猫和淘宝平台，以及向品牌方返利的会计准则问题，首发申请未通过。股权结构显示，阿里巴巴（中国）网络技术有限公司持有丽人丽妆0.70亿股，持股比例为19.55%，是公司第二大股东。
与此同时，丽人丽妆对于阿里深度依赖，数据显示，2019年1至6月，公司在天猫平台形成的业务金额为15.65亿元，占上半年公司总业务金额的99.95%。
虽然其在招股书上表示，不断尝试合作平台的多元化、业务的多元化，比如丽人丽妆已与奥伦纳素、妮维雅、凡客、思理肤等品牌展开了在拼多多、小红书等平台的合作，并已于报告期内产生销售收入。
但数据显示，丽人丽妆的自有平台、品牌官方商城、亚马逊、蘑菇街等平台的销售占比均小于0.05%。综合2016年－2019年上半年的数据来看，丽人丽妆各年在天猫平台产生的业务金额均占到当年总额的99%以上。
丽人丽妆也承认了公司过度依赖阿里平台所带来的风险，公司表示，目前公司运营平台相对单一，未来若天猫及淘宝在电商平台领域的影响力有所下降，或天猫及淘宝的平台管理政策发生不利变化，或公司与天猫及淘宝的合作关系发生改变，则将可能对公司的经营业绩产生一定的不利影响。
实际上，丽人丽妆的盈利增速已经大幅放缓，2016年－2018年，丽人丽妆营收的同比增长率分别为65.60%、69.67%和5.69%，同期净利润增速也严重放缓，同比增长率分别为147.92%、180.17%和11.04%。
行业的天花板越来越近。丽人丽妆的利润主要靠“返利”，招股书显示，2016年－2019年上半年返利结算金额分别为1.51亿、1.03亿、2.47亿和0.85亿。
返利结算占计提比例分别为101.95%、80.04%、117.77%和144.19%，同期净利润分别为0.81亿、2.26亿元、2.51亿元和1.51亿元。
可见，返利是其主要利润来源，结转返利金额越大，丽人丽妆实现利润也就越高，但这种盈利模式持续性堪忧，根本原因是品牌方在长期的线上运营中逐渐形成品牌影响力，对营销依赖性逐渐减小，自然会弱化返利意愿和比例。
毛利率不及同行，传统代销面临MCN冲击
除依赖大股东阿里，丽人丽妆对于合作的品牌方也缺乏话语权。丽人丽妆虽然位于美妆赛道，但其本身并没有自有品牌，主要与知名化妆品品牌合作代其运营，担负着品牌与消费者沟通桥梁这一角色。
据招股书显示，公司主要从事电商零售业务和品牌营销运营服务。代运营这一经营模式，意味着丽人丽妆对大品牌的变动相对敏感，一旦流失大客户，且无相应体量的客户补充，公司的业绩将遭受较大影响。
此外，许多品牌方在委托线上零售服务商经营淘宝店的同时，自己也会组建内部团队经营官方旗舰店，一旦内部团队成熟，便会与代理运营商解约。
2018年和2019年，丽人丽妆的客户巴黎欧莱雅、兰蔻、碧欧泉、植村秀分别因自建内部销售团队解除了与丽人丽妆的电商零售和品牌代运营服务合作，这也成为丽人丽妆2018年业绩增速放缓的主要原因。
电商零售业务是丽人丽妆的核心业务，报告期内其收入占比超90%，作为第三方服务商，这一行业伴随电商应运而生，最早可追溯到1995年，代运营公司鼻祖国GSI Commerce的诞生，目前。此公司已发展成为美国电商代运营龙头企业。
目前，电商代运营的收入方式分为两种，一种是经销模式，代运营商从品牌方手中买断商品自主销售，以GMV确认收入；另一种是代销模式，代运营商不拥有商品，仅提供运营服务，并按GMV的一定比例抽取盈利，以佣金计入收入，丽人丽妆就采用经销模式。
经销模式下，代运营商拥有更大的自主空间，从而把控商品的渠道、价格，形成服务壁垒。但同时，这也对代运营商的现金储备、仓储物流和库存管理能力提出了更高的要求。
从数据来看，代销是更有利于代运营商的业务模式，其盈利水平普遍高于经销，不过同样采用代销模式的如涵毛利率达50%以上，采用代销模式的宝尊电商甚至达60%以上，但报告期内丽人丽妆的毛利率却不到40%。
此外，目前整个行业面临固有竞争加剧和新进入者入侵两方面压力。经过多年的发展，仅天猫平台上代运营商就有近千家，行业内部竞争激烈，其次，从整个行业来看，电商代运营行业与网红、MCN有着密不可分的联系。
随着电商直播爆发、网红经济起飞，代运营行业在吃到一定红利的同时，也迎来了MCN机构的入侵。
如涵就是典型的MCN机构，但其业务包含两大部分，一是全服务模式，相当于自营电商，一种是平台服务模式，旗下网红为品牌方“带货”或提供营销广告服务。
这相当于代运营服务中的代销模式，这些新进入者带来的新理念对于传统的经销代运营商形成了冲击。在此背景下，依赖单一平台且毛利率不及同行的丽人丽妆又该去往何处呢？《每日财报》将持续关注。
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